红牛策略股票配资平台www.2730273.com 负利率刺激经济效果有限副作用大,中国货币政策如何特立独行?

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1从目前欧盟、日本的实践经验来看,负利率对于经济刺激作用已经“证伪”。 2负利率政策副作用:可能带来流动性陷阱;削减储蓄者福利,加剧资金脱离传统商业银行体系;最为严重的是,可能会导致资产泡沫。 3美联储可能选项:定期拍卖工具(TAF)、定期债券借贷工具(TSLF)、资产支持商业票据货币市场基金流动性工具(AMLF),扩大QE购买资产范围,适当放松沃尔克规则。 4纵观“大萧条”历史,真正效果明显的政策是货币与财政政策的配合,并将财政赤字货币化。 5中国央行可供选择的工具仍然充足,调整空间也足够充分,唯一要做的是保持定力,以我为主。

作者:石大龙,苏宁金融研究院特约研究员

3月16日,美联储在非议息日紧急下调联邦基金利率100BP至0-0.25%,并推出7000亿美元的大规模量化宽松计划。但这一组合拳仍未遏制住美股暴跌的态势,当天美股触及-7%、-13%两档熔断。3月17日,美联储宣布建立商业票据融资便利机制(CPFF),为市场提供流动性支持,但3月18日,美股再次熔断,3月23日,美联储祭出无限量QE的大杀器。与此同时,加拿大、英国、韩国、澳大利亚纷纷跟进降息,全球迎来新一轮降息潮,实行零利率和负利率的国家和地区越来越多,但金融市场的风险难言消除,全球经济放缓衰退逐渐成为现实,后续各国央行还有什么政策工具可以抵御风险,刺激经济增长,仍需关注。

一、主要经济体的利率情况

1.主要经济体的政策利率情况

美联储3月16日的降息意味着美联储的政策利率已经进入零利率时代。而从实际利率来看,美国也已进入负利率时代。负利率政策在2008年金融危机之后作为非常规货币政策被广泛应用,并从最初的政策利率扩展至存、贷款利率。负利率政策主要有两种体现形式:一是将名义目标利率被设定为负值,例如目前的欧洲、日本、瑞士等;二是实际负利率,这种负利率比较隐蔽,当名义利率低于通胀水平时,实际利率就会低于零,甚至为负,这样各国不一定将名义利率将为负值,只要保持名义利率低于通胀率,实际利率就是负值,例如目前的美国实际利率已经是负值。

2.负利率有效吗?

从负利率的实践来看,负利率(包括国债收益率、存款利率以及主要的货币政策利率等)并不是近几年首次出现,历史上个别国家曾出现过名义利率为负的情形,如在大萧条和2008年国际金融危机时期,美国国库券收益率都曾为负;20世纪70年代,瑞士曾对外国存款实行负利率政策,防止过度的资金流入对瑞士法郎产生负面影响;20世纪90年代,日本政府债券收益率也曾经为负。但全 球范围内多个经济体同时实行负利率政策尚属首次。

但从实施负利率的目的来看,实施负利率政策的诸国和地区目的并不一致。例如,日本和欧洲近年来都是备受债务危机的困扰,经济长期不振,他们实施负利率都是为了刺激实体经济;但瑞士、瑞典、丹麦等国家的债务率在全球都处于低位,尤其是丹麦,其2018年的GDP增长率甚至达到4.2%,这些国家实施负利率政策的主要目的是通过负利率政策调整汇率,防止外资大量流入本国,导致本币升值,以保护本国脆弱的经济。

这里我们主要讨论为刺激实体经济的第一种负利率政策的有效性。从目前欧盟、日本的实践经验来看,负利率对于经济刺激作用已经“证伪”。以欧元区和日本为例,虽然负利率政策依然延续,但其经济始终未能恢复到货币政策常态化阶段。欧洲央行2014年6月引入负利率政策,日本2016年2月引入负利率政策,在负利率政策实施初期,欧元区、日本的GDP增长率都有一定幅度的上升,但随着时间的延续,这两个地区的GDP增长率重回下降的通道。负利率成为“走不出的围城”,一旦不继续维持负利率,重回加息通道,将对本就脆弱的经济造成致命的打击。

3.负利率的副作用

除了刺激经济的效果长期来看并不明显以外,实施负利率的政策还有一些副作用:

一是导致流动性陷阱。面对经济下行,投资者风险偏好下降,各国央行采取的负利率,并不能推动商业银行积极放贷,而是用账面的钱大量购买国债,导致国债收益率下行,目前,日本、德国、法国等实施负利率的国家已经出现负利率债券,而且目前全球负利率债券总额也已经超过16万亿美元。随着全球再一次开启降息潮,未来国债收益率将继续下行,如果不能解决投资者风险偏好和信心问题,负利率将带来流动性陷阱。

二是削减储蓄者的福利,加剧资金脱离传统的商业银行体系,整个金融体系将逐步转向非银行金融机构和金融市场等直接融资市场。目前,负利率政策只是在银行间市场等批发性融资市场、债券市场等机构之间传递,还没有国家或地区对居民储蓄存款执行负利率。但货币市场的短期名义利率长期处于低位或负利率,将直接导致储蓄存款利率走低,使之接近零。例如,日本从20世纪80年代至今,其银行存款利率平均水平为0.4,2002年出现最低存款利率0.04。

三是最为严重的是,负利率政策可能会导致资产泡沫。因为,负利率政策在 实践中往往配合量化宽松。在货币乘数作用下,派生了数倍规模的市场流动性。在长期,如果实体经济没有出现新的增长点和可观的投资回报,如此大规模和廉 价的新增流动性有可能脱实向虚,投向金融领域,如房地产、大宗商品、股市等,推高资产价格泡沫。一旦泡沫破裂,高杠杆带来的泡沫很容易导致危机。美股最近的频繁熔断可以说就是高杠杆直接带来的恶果,2008年以来的持续低利率,将美国企业债务总额推高至近10万亿美元,非金融企业债务占GDP比重也超过74.4%,这一比重高于2008年房地产泡沫顶峰时的72%。此外,各类杠杆交易的规模也超过互联网泡沫时期。高杠杆意味着,一旦遭遇外部冲击,美股开始向下,易引发杠杆资金连锁平仓式的流动性危机,市场估值向均值回归的过程也会异常惨烈。

二、面对危机,还有哪些政策工具可以用?

2008年全球性金融危机对各主要经济体的冲击十分严重,传统货币政策工具成效不彰。为摆脱资产负债表循环收缩型衰退避免经济陷入长期停滞,各发达国家的中央银行纷纷实行了不同形式的非常规货币政策(Unconventional Monetary Policy,UMP)。

本轮美股暴跌以来,美联储迅速将利率降至零,继续降息就意味着美国也进入名义负利率时代。因此,为救市,美联储近期已先后启用了PDCF、CPFF、MMLF、货币互换机制、TALF、QE等工具。

参考2008年金融危机美联储采用的货币政策工具,未来美联储可能启用的工具可能选项有定期拍卖工具(TAF)、定期债券借贷工具(TSLF)、资产支持商业票据货币市场基金流动性工具(AMLF)等工具。此外,如果美股继续大跌,美联储还可能采取扩大QE购买资产范围、适当放松沃尔克规则等措施。

但在降息为代表的价格政策和量化宽松为代表各项非常规政策空间越来越有限的情况下,这些措施都无法改变美国面临的结构性危机,纵观“大萧条”历史,真正效果明显的政策是货币与财政政策的配合,并将财政赤字货币化,也就是Ray Dalio所言的第三种货币政策MP3,才有可能改变市场对于经济的悲观预期,并阻止美国资产负债表危机的进一步蔓延。

三、中国货币政策工具和空间评估

虽然全球主要经济体都进入负利率或零利率时代,常规货币政策基本失效,美国再度祭出非常规货币政策,但从中国来说,常规性货币政策工具仍有效,且仍有较大空间。

价格政策方面,目前中国央行的政策利率有MLF利率、7天逆回购利率、LPR基准利率(与MLF联动)、存款基准利率等。对于我国这样一个新兴经济体来说,如果利率下行太多,汇率的贬值压力也会上升,央行必定面临汇率和利率的选择问题。因此,未来的降息,更多还是市场化负债的降息,即MLF、7天逆回购利率下降,而存款利率的降息空间相对有限。因此,MLF利率和7天逆回购利率是当前中国央行最重要的政策利率工具,存款基准利率是调整利率的最后选择。

从利率的调整空间来看,历史上7天央行逆回购的利率最低水平是2015-2016年的2.25%,MLF利率最低是2016年2.75%。简单推算,央行逆回购利率(7天)可以降至2.25%左右,1年期MLF有望降至2.75%左右。从降息空间上来说,7天逆回购至少有15BP的空间,MLF至少有40BP的降息空间。

数量政策方面,目前中国是世界上为数不多的法定存款准备金率仍起实际作用的国家。历史上中国存款准备金率最低点为1999年11月的6%,这一水平一直持续到2003年9月份。最近的一次准备金率调整是2020年3月16日实施的普惠金融定向降准,对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。本次调整后,大型银行的法定存款准备金率为12%左右,中小型银行的准备金率为9%-10%左右。从目前准备金率与历史最低点的比较来看,中国央行仍有较大的降准空间。

除此之外,中国央行还有MLF 等基础货币创造工具,因此,从中国央行的政策工具箱来说,可供选择的工具仍然充足,调整空间也足够充分,我们唯一需要做的是保持定力,以我为主。可以看到的是,3月20日的调息窗口,LPR利率维持不变,没有跟随美国降息。

这将是黄金投资者经久不忘的一周,本周金价突破1600美元/盎司,创下7年新高。所有这一切都是在对新型冠状病毒对经济影响的担忧重新抬头的背景下发生的。

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大型险企又举牌了,这次还是港股。


2020-03-27 23:06admin admin 点击